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918.com博天堂股票vs期货第二期:探索“价格”的本质

时间:2019-02-07编辑: admin 点击率:

  上一期笔者尝试探讨汇报了股票和商品的“零和博弈”问题,并给出了在基础的认知之外,期货具有“合作性非零和博弈”属性,而股票则具有“竞争性零和博弈”的属性。进一步的,期货的超额收益来源于对“时间窗口”的不同看法,而股票的稳定超额收益相对更难,更可能来源于市场结构变化过程中渐进的“估值切换”。

  基于此,本期,我们将进一步探讨,对于商品和股票,其“价格”的本质是什么,以及基于价格本质的认识,尝试给出对“安全边际”的确认。下一期我们将基于本期探讨的“价格”确定方式的不同,对两者的价格联动性进行分析。

  探讨“价格”本质之前,2018网库产业生态伙伴大会新闻发布会亮点十足!,我们尝试对“价值”进行初步定义,在我们的讨论中,商品的价值在于其基于生产过程的物料消耗性,而股票的价值则在于其所有权而带来的资本收益权。

  基于此,我们认为,商品“价格”的本质是基于物料消耗性“价值”的分布,此种分布一方面基于对物料消耗的必要性(受制于上游的“价格”和下游的“价格”),另一方面则跟随供需扰动。基于此,我们认为作为商品的可研究价格,并不是通常所指的“报价”,而是商品在生产过程中的环节利润。换言之,供需矛盾所能反映的,是商品生产过程的拥挤或稀缺程度,直接反映在商品生产利润中;而报价的确定,则要根据“产业链”乃至“产业网”中的其他商品价格而确定。918.com博天堂,进一步的,期货作为未来交易的商品价格,其价格也会受到预期供求关系与预期产业网价格的影响(该影响的评价我们将在第三期中讨论)。

  以甲醇为例,作为一个中游品种,其报价区间会受到上游煤炭成本的支撑,同时又会受到下游报价的压制。而甲醇自身的供需格局的松紧会决定在甲醇“环节”的报价权,进而决定在整个产业链中的利润分配(“产品”价格)。而基于产业网的角度,甲醇价格又会受到具有同下游(主要为烯烃)的原油价格波动的影响,原有煤-甲醇-烯烃产业链的利润分配(“产业链”价格)也会受此影响整体扩大或缩小。

  相较商品价格,股票价格的本质则具有更多定义,包括资产价值,资本价值,控制权价值,稀缺性价值等。在此我们选取基于通用的“资本收益权”价值的定义,即股票价值来源于未来现金流的折现。基于此,股票的价格核心影响因素为对未来现金流(收益)的预期,和对折现率的预期。前者更多体现在对公司经营层面各项指标的预测,而后者则体现在不同主体对于全资产收益率或资金有效成本的预测;和由于股票自身的风险性,投资者相比这一有效成本的愿意给出的溢价水平。

  那么,股票的价格是否违背了“供需决定价格,围绕价值波动”的定义呢?并非如此。对于股票来说,一方面供需体现在资金上,即用于购买股票的资金的宽松程度,会影响前述的资金有效成本和投资者愿意给出的溢价水平。另一方面则体现在股票自身的供需上,即对未来现金流成长性的偏好和稳定性的偏好,影响估值的风险溢价,进而导致周期性的风格轮动(本质上也是一种供需的矛盾)。

  基于对价格本质的讨论,进一步地,商品与股票是否有基于价格理论上的“安全边际”?

  理论上,上文所述的商品“价格”(即生产利润)一定在0值以上。但此安全边际则受到时间长度的影响而有不同的体现。对于长周期的安全边际来看,总利润应大于0,即报价应以长周期的完全成本为安全边际。而对于中短周期看,由于设备投资调整的不及时性,总利润可能短时期低于0,但生产的“边际利润”应大于0,则制造成本(中周期)与现金成本(短周期)则应成为报价的安全边际。进一步的,考虑到同一种产品的不同装置的生产成本并不尽然相同,则根据成本曲线的位置和供需的缺口情况,可以得到一个理论计算的安全边际值。举例来说,假设当前供给超出需求10%时,当价格下跌到行业90%分位的现金成本时(即有10%的装置成本低于现价),理论上10%的供应会减少,则供需达成新平衡,这一现金成本位有望成为理论上的安全边际(不考虑停工成本与合约的情况下)。

  股票价格难于寻找直接的安全边际,即使市净率小于1,在持续经营(而非变卖)假设下,仍不能构成安全边际。但从资产配置的角度看,当股票的预期持续资本收益率(或预期股利分配率)高于社会必要收益率(如长周期企业债收益率)时,则股票具备更优的配置价值,此时可构成较强的安全边际。2009年7月21日深圳新闻网报道:8,而这也是消费品或公用事业具备防御属性的重要原因(相比周期与成长股具有更确定的预期持续收益,进而具备更强的安全边际)。

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